山野論道｜續降股票交易印花稅 加快香港資本市場制度改革
文/導祖
1月15日，第二屆香港資本市場論壇2025順利舉行，中央政府駐港聯絡辦副主任祁斌就香港經濟發展發表致辭，對資本市場和香港經濟發展的未來路徑提出了思考方向。筆者從本欄目2022年中開篇以來，就發表了一系列分析文章，力求從根源上發掘香港的優勢，總結過往的經驗教訓，提出改進問題，從而探討一條適合香港的發展路徑。因此，筆者認真學習了這篇致辭，並結合過往的研究結果，深有所感。
三年以來，本欄目提出的多項建議直接或間接地傳遞給特區政府決策層，不少得到了回應和落實，包括以創科為中心建設本港「八大中心」、金融中心建設為創科中心服務、降低股票交易印花稅、清除公屋富戶和泡沫偽需求等。事實證明這些建議措施對本港的發展均起到了正面貢獻作用。
筆者擷取祁斌致辭的一些觀點如下：（1）金融是現代經濟的核心，資本市場是現代金融的核心，在優化資源配置、促進經濟可持續發展等方面發揮不可替代的作用，也是國家競爭力的重要組成部分。歷史證明，經濟金融危機後復甦速度最快國家的金融體系，均是以資本市場為主導。（2）搞好香港經濟，關鍵在金融；搞好香港金融，關鍵在資本市場。香港資本市場是支撐人工智能和生物技術等高科技產業發展的戰略抓手。（3）提高外匯儲備在香港的資產配置比例，進一步推動引導社保、養老金等內地中長線資金投資海外及香港資本市場，同時積極歡迎全球投資者參與香港資本市場、分享中國經濟紅利。（4）與國際最佳實踐相比，香港在市場監管、交易成本、公司治理等方面仍有不足之處。可推動研究發布《香港資本市場白皮書》，對標全球最高標準，列出改革路線圖、時間表，力求客觀公正，提振國際機構投資者信心，推動香港資本市場真正成長為世界一流資本市場。（5）金融是香港發展的牛鼻子，但如果只有金融、沒有實業，很容易成為空中樓閣，脫實向虛，也不利於保障社會民生。可推動今年6月舉辦「香港全球產業合作峰會」。（6）中國外匯儲備規模穩居世界第一，為香港金融穩定和安全提供了堅實的保障。
早在去年中「金融羞恥論」甚囂塵上時，筆者就發表了系列文章《金融業應該如何正確定位》，指出只要經濟發展仍然是各國的主要目標，金融業就將與宏觀經濟長期相伴而生。而以資本市場主導的金融體系相對應的就是以銀行主導的體系，前者體現了股權為本，後者體現了債權為本。金融危機就是去槓桿的極端狀態，而這種槓桿更多體現為債權槓桿，此時股權為本的體系風險承擔方比較分散，恢復較快，而以債權為本的體系在金融危機下容易直接嚴重傷害社會經濟單元企業，恢復也相對較慢。而在經濟危機中，股權為本的體系可以通過推動科技進步帶領經濟走出低谷。銀行主導金融體系的歐洲在近十年的全球科技競爭中已經明顯落後，經濟也始終無法走出疲態。中國目前的金融體系仍然是銀行主導，但在此輪經濟復甦中，相信資本市場的佔比會進一步擴大。
過去幾年，資本市場沒有搞好，從而負面影響金融，進而對經濟造成衝擊的教訓在本港上演了現實版。2021年，基於會計線性思維下的進出項平衡，加徵股票交易印花稅的決定帶來了一系列負向循環，總收入不僅沒有增加還因為價增量減及其他衍生收入包括金融企業利得稅和從業人員薪俸稅下降而減少（參見《對施政報告的幾項建議：首要糾正股票交易印花稅決策》）。在爭取降低股票交易印花稅的辯論中，反對者將市場下跌歸因於諸多客觀因素而非印花稅，幸而本屆特區政府做了正確決策。資本市場自2023年11月政策落實之日開始企穩並逐漸回升，而本港經濟和市民信心也日漸恢復。然而前事不忘，後事之師，運營複雜的經濟金融體系，一定需要多推演多想幾步。為進一步促進經濟正循環，筆者建議考慮繼續調低股票交易印花稅率。
金融中心服務創科中心建設的步伐仍然略顯緩慢，近期IPO的企業多為傳統消費企業，按《上市規則》18A章、18C章申報的企業尤其本港企業較少。創科中心建設一定要吸取本世紀初房地產市場復甦後即中斷的教訓，不能因為近期資本市場的復甦而忘記為實體經濟服務的使命，而應該趁熱打鐵聚焦推進。創科中心建設的持之以恒也不能靠時時督促，而是應該在清醒認識其困難，做好充分心理準備下深刻認識其對本港發展的重要性和必要性，堅定成功的信心堅決推進。政策指引和支持避免資源分散蜻蜓點水，就是集中人工智能和生物科技進行聚焦突破（參見《香港經濟結構改革研討（十二）：一讀行政長官2024年施政報告》）。
另一項不應因為市場復甦而遺忘的工作是香港資本市場制度的改革，2023年施政報告列為KPI第27項、且引起業界廣泛關注的促進股票市場流動性專責小組的意見，僅落實了降低股票交易印花稅一項，還有不少尚未落實，譬如每隻股票的價差、每手股數都不同，以及碎股問題都是上世紀70年代的老古董制度，嚴重不符合現代資本市場的要求。對小股東（即使作為機構投資者）權益的保障制度也不完善。發布《香港資本市場白皮書》並列出改革路線圖、時間表非常有必要，是對官僚惰性的鞭策。否則這次得益於國家支持的市場漲潮延緩了改革，下一次遇到逆境會發現自己落後了更多。
克服官僚惰性，最重要的是要端正心態，「由治及興」的過程需要創業心態的主動有為者，而不是「打好這份工」守住固定薪資的被動觀望者。
本篇的最後簡單說下聯繫匯率，近期市面上關於聯繫匯率的討論頗多，主要圍繞是否需要保持聯繫匯率和能否保持聯繫匯率展開。是否需要保持聯繫匯率？只要分析貿易項下本港從內地和美國的進口額，以及結合資本項下建設國際金融中心的需要即可明了：需要。能否保持聯繫匯率？近期因為經常性巨額財政赤字，雖有4萬億港元外匯基金托底，不少人對長遠能否保持聯繫匯率存疑。致辭中點明了國家3萬億美元的外匯儲備，只要國家支持，本港聯繫匯率就可保無虞。
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