節後哪些利好值得期待?

圖:歷史上股市與樓市同漲的時期

文/陶川

國慶長假結束,於節後首日國務院新聞辦將於今天舉行新聞發布會,似乎又讓宏觀政策的懸念再起。筆者曾提示過節前宏觀定調變化的可能性,而今靴子落地,市場在大漲後的走勢更加依賴於這一轉向後的宏觀敘事。那麼展望節後,宏觀和政策層面有哪些可以捕捉的信號?結合十一長假期間的動態來看,筆者認為有如下三點值得關注:

首先,從政策轉向來看,這一輪自上而下的動員性要明顯好於過往。與2008年以來幾輪大的政策轉向相比,當前無論是金融部門的「火力全開」,還是中央政治局會議的「非比尋常」,都縮短了從中央的決策部署到部委貫徹落實的時間差。鑒於歷次政策轉向都經歷了金融部門向經濟部委的接續,筆者預計節後發展改革委的新聞發布會只是這一接續的開啟,後續財政部等其他經濟部委的新聞發布會也值得期待。

結合發展改革委節後首日預告的「系統落實一籃子增量政策」發布會,筆者認為凸顯了一個新的思路,即着力於修復居民、地方政府和企業的資產負債表,這一點實際上從金融部門對股市的提振,以及中央政治局會議關於房地產「止跌回穩」的表述已現端倪,只有這些微觀主體在資產負債端不再做「減法」,更多的增量政策才能達到做「加法」的效果。

其次,政策發力能否穩住基本面,是市場預期持續改善的關鍵。從高頻數據來看,節前的一系列政策利好確實有一定的脈衝效應,尤其體現在地產銷售與消費層面──這可能也是四季度經濟最重要的抓手。

而且,有了股市的「加持」,這次消費發力的成色也許更值得期待。以史為鑒,股市上漲帶來的財富效應通常有利於刺激居民消費或購房意願,2007、2009、2015及2021年,中國經歷了四次股市領先或同步於房價上漲的時期。今年9月20日至今,滬深300周度年化漲幅達20.8%,大幅高於四次歷史均值2.0%,應對四季度消費回暖與房價企穩更樂觀些。

最後,即便市場預期相對政策有所超前,筆者認為也不必擔心出現所謂的「刺激懸崖」。從四季度外部宏觀環境來看,美國聯儲局降息周期確定性,疊加美國大選的不確定性,意味着當前的國內這輪政策轉向既不會戛然而止,也不會一步到位。

財政加大促消費力度

筆者認為,更有可能的情景是一個類似於「兩步走」的策略:第一步即在美國大選的靴子落地前,利用美聯儲超預期降息的窗口期,以金融政策發力為主,輔之於財政加力穩定市場對於年內經濟的預期;第二步是在大選落地後統籌明年的經濟工作,以財政發力為主,輔之於貨幣寬鬆推動明年一季度經濟企穩。從這個意義來說,銜接好兩階段財政政策的預期管理,也有利於資本市場在本輪大漲後更加平穩運行。

節前政策節奏並非是脈衝式,節後財政跟進是大概率事件,不過「重投資、輕消費」的傳統模式或需要改變。近年來,財政發力模式表現為「重投資、輕消費」,財政支出多用於項目建設(尤其是基建),但隨着規模的不斷擴大,其邊際效應進一步提升的空間也難免受限。反觀消費方面,財政的「可施展空間」還很大──根據筆者測算,財政端與消費掛鈎的支出,其財政乘數約為1.06;而與投資相關的支出財政乘數僅為0.61,且自2019年後整體呈現下降趨勢。因此,很有必要適當加大財政對消費的傾斜力度。

值得注意的是,近兩年財政端消費相關支出對國內生產總值(GDP)的撬動作用略有下滑,核心原因可能有兩點:一是財政支出「促消費」的途徑還有待優化,「錢具體往哪投」、「錢怎麼投」可能是後續財政支出往消費領域發力需要考慮的重點;二是居民消費力被房地產市場透支,再加上疫情的影響,造成社會有效購買力不足,所以即便是財政支出略有向消費傾斜之意,居民也變得「無動於衷」。當然,若財政對消費的支持「夠量」,情況可能會發生轉變。

(作者為民生證券研究院首席經濟學家)

(來源:大公報)